俞平康：着眼不平衡，开创新时代

中保协首席金融市场专家、中国首席经济学家论坛理事、长江养老保险首席经济学家俞平康在第三届中国保险业人才发展高峰会上做演讲

（本文为现场速录整理，未经本人审阅）

今年，整个金融市场金融去杠杆如火如荼。因为上半年大家非常悲观，结果到了下半年，对于经济的发展方向转向乐观。作为金融行业从业者，特别是保险资金长期的投资者，今天要跟大家分享的是，如何理解经济发展和产业发展这条长期的主线。

1. 新时代中国社会主要矛盾的变化

现在社会的主要矛盾是人民日益增长美好生活的需要和不平衡、不充分发展之间的矛盾。

从1956年和1981年，对于社会主要矛盾的描述的对照，可以看到，当时讲的是不充分，现在讲不平衡不充分，所以它的落脚点在于不平衡。

非常充分就是共产主义社会，如果供给无限大的话，主要是不平衡。不平衡说明了我们现在社会的主要矛盾是结构矛盾与总量矛盾并存，而以前是总量矛盾。所以，理解目前中国经济核心和未来投资主线的关键在于理解不平衡。不平衡体现在三个方面：1、收入不平衡；2、区域不平衡；3、产业结构不平衡。

一是收入不平衡。

中国的收入分化问题在最近10年间得到了部分缓解，但仍然不容乐观。截至2015年，前1%人口占总收入的11.4%，前10%人口占总收入的37.2%，后50%人口仅占总收入的16%。这只是收入数据，财富的分化可能正在不断加剧。

房价与中国基尼系数的扩大。财富的差异比收入的差异更为严重，其中首当其冲的就是房价的差距带来的财富差距。中国人均财富基尼系数与一线城市的房价高度相关。

收入不平衡还体现在住房差异。住房的可得性在各群体间差异巨大。学历越高、收入越高的群体更容易购买住房。换言之，收入的差异导致了财富的差异，进一步扩大了贫富差距。

医疗资源不足。在较高的收入差距的背后，医疗资源的投入严重不足。卫生费用占GDP的比例仅5.6%，约为美国该数据的1/3。其中，居民的医疗费用中近1/3为自付，远高于发达国家。 

社保资源差异。不同工作性质的人群基本养老金水平的差异较其收入水平的差异更大。机关、事业单位工作人员的平均年收入为4.8万，是城乡居民的3.1倍；但前者的基本养老金水平却是后者的33倍。很多个体工商业者和农民工等自由职业者都没有被基本养老所覆盖。

二是区域不平衡。

不同区域的收入差距。不同区域间的收入差距分化较大，反映了我国的地区发展不均衡问题。东部居民人均收入分别为中部的2.4倍和西部的2.6倍。

区域不平衡：住房差异。房价收入比最高地区与最低地区差距高达5倍，且一、二线城市房价涨幅远高于三线城市。

教育资源差异。不同地区的教育资源也存在巨大的差异：教育资源最充足省份（北京）人均教师数量和一本录取率分别是教育资源最缺乏省份（四川）的4.3倍和4.5倍。城市居民初中升高中和高中升大学的升学率分别是农村的两倍左右。

社保资源差异。社会福利的差异除了医疗与教育资源的不平等之外，还体现在养老金水平的不均衡。退休人员基本养老金最高的省份是西藏，其平均水平相当于河南的2倍。

三是产业结构不平衡。

这是未来经济长远发展的关键。国际横向比较来看，我国经济对投资依赖程度较高，固定资产形成占GDP比重高达44%；具体到房地产投资来看，我国房地产投资占GDP比重13.8%，是美国这一指标的近4倍。

我们的出口，出口主要以制造业生产商品为主，而服务业特别是生产型服务业相对来说比较低。而第三产业当中，我们看到的是服务业当中各个细分行业的占比，我们把中国和美国做对照一目了然。在服务业当中，大家注意到仓储运输和金融行业，我们占GDP行业的占比，增加值占到GDP比重，比美国6倍高一点，但是其他所有的细分行业，包括房地产服务业，都远远低于美国。

对于金融行业，在7月份召开的金融工作会议里，大家有的理解是不是金融行业已经过度发展？本质上还是结构不平衡。

我们可以非常明显看到下图，银行业的增加值是美国的两倍，而证券业和保险业增加值占到GDP比重不到美国的三分之一。所以，本质上保险行业确实是一个朝阳产业，还有长足的发展空间。

房地产服务业，也是金融服务业与金融的一部分，房地产服务业远远低于美国，这也就是大家为什么急着买房，我国房地产服务业占GDP比重较低，或与我国当前经济发展阶段存在一定关联。

2. 短期：去杠杆

在这样一个背景之下，如火如荼进行的供给侧改革，特别从去年4季度开始的金融去杠杆，以及在今年2季度金融去杠杆又不断的加速，关键是只有甩掉旧包袱，才能踏上新的征程。去杠杆本身目的是把资源从低效率部门释放出来。

那么我们看一下，我们去杠杆的结点，未来要经过多长时间去杠杆这个过程才能结束。美国经历了6年时间，从最高点2008年然后到最低点2014年，在2014年之后，它的经济开始不断复苏。欧洲也是从最高点到最低点，也是经过了6年的时间。中国目前处于最高点，刚刚稳住，从2015年四季度开始推进的供给侧改革，其实杠杆率还是刚刚稳住，其实在这个去杠杆过程当中，美国、欧洲等等都经历过痛苦的过程。

我们把实际经济的杠杆分成三个部分：第一，企业。第二，居民。第三，政府。

我们看到最大的一块当然是企业杠杆，习近平总书记在金融工作会议上，强调了中国实体经济的杠杆主要是来自于企业，企业主要是来自于国企，国企主要是来自于僵尸企业。

金融的杠杆，就金融行业当中相互的借贷（资金空转），从2016年四季度以来，金融去杠杆如火如荼，刚刚稳住完全不容乐观。

经济要发展，肯定还是要加杠杆，这个是毫无疑问的，这个是经济学的基本常识。但是，关键还是在于杠杆加在什么地方。我们来把它细分一下，我们看一下，红颜色是国有企业杠杆，黑颜色是民营企业杠杆。我们看到民营企业杠杆这么多年来一直在下降，有所反复但是总体的趋势是在下降，而国企杠杆是增加，也是刚刚稳住。

高能耗产业（煤炭、钢铁、有色金属、石化），它的杠杆不断一路上扬。只是在2015年四季度最高点，供给侧改革之后刚刚有所下降，也只能说是稳住。橙色的是装备制造业，红色的是高新技术产业，它的杠杆率却是不断的下降。所以，如果民间企业不愿意投资也不愿意加杠杆，杠杆率当然在不断的下滑。

我们希望这些代表生产力比较高部门能够加杠杆，而对于高能耗产业能降杠杆，但现实是与我们愿望背道而驰。

3. 长期：结构调整与发展方向

其实这次十九大报告，我觉得给我们指明了方向。十九大首先提出目标，在2020年要达到小康社会，这个基本上毫无疑问能够实现，在2035年实现基本现代化，在2050年实现社会主义现代化强国。

在这样一个过程中，目前我们在做减法和加法的工作。大家注意到十九大报告中，谈到经济特别是供给侧结构性改革，大家觉得前两年对于供给侧结构性改革主要是做减法，但是这一次报告当中，主要讲的是如何做加法，在哪些行业应该做加法。

有效加法：让旧部门释放的资源流向新部门。供给侧做“减法”的目的在于削减无效供给，释放人力、物力、财力，以提升有效供给，从而实现结构转型，推进经济健康发展。若只减不增，或增错地方，经济将加速下滑，杠杆率就将攀升。

所以，我们最后应该看到是量价齐升。左边图我们看到旧部门黑颜色线是工业增加值，它在往下降，量缩。然后随着供给收缩，结果价格上游产业的产生品，这些资源产品的价格不断上升，红色是它的价格。而新部门是量价齐升，黑色的工业增加值是在增速，红色价格也在往上升，所以这就明确无误的说明经济的转型正在悄然发生，新老部门之间的转变正在发生。

从我的经济预测模型当中往外推演的话，基本上也证实了这个结论。但问题还是在于我们新部门的占比，要远远低于旧部门。

改善“收入不平衡”的产业发展机遇。它主要预示是居民对于需求的拉动。这里面包括两部分：一是必选消费（必须的食品等等）。二是可选消费（对应消费升级，教育、文化、体育、保险保障产品等等）。

今年不断指出我们人均可支配收入的增速，远远低于GDP增速。老百姓本质上还是缺钱。供给侧结构性改革使得上游产业价格不断上升，企业利润得到了改善，上游产业增加设备、订单等，这些经济景气程度向中游产业传导，但是传导到中游好像传不到下游去。

如果要刺激下游产业，带动下游产业发展，最重要的原因要让老百姓有钱。在明年的某个时点，可能二季度、三季度，可能会发生深刻的转变，在于今年的上游产业、中游产业的企业利润实现了明显的改善。企业利润明显改善以后，第一步要做到扩大再生产，然后进行设备更新。所以这些设备的订单，就传导到中游产业。然后经过半年一年之后发现可投资，急需投资更新换代，还有钱盈余就开始给员工增加工资，薪酬开始提高。薪酬提上去之后，通货膨胀开始上去，老百姓有钱之后对于必选的消费品，价格就要开始上升，同时消费升级就有了动力，这是明年可以观测一个非常有趣的现象。

改善“区域不平衡”的产业发展机遇。区域不平衡主要以政府投资为拉动，政府对于需求的拉动。我们现在是处于城市发展的前面阶段，是中心城区人口向远郊不断的扩张、扩散。那么，乡村振兴、一带一路、环保、国防安全，政府投资投入的话，也是对于需求的拉动，而且也是非常长期的线索。

改善“产业结构不平衡”的产业发展机遇。对于供给侧、产业结构不平衡，主要是技术渗透对于供给侧的推动。而这种推动，它的线索非常长远。

这里面有一个中国制造2025，但其实远远不止2025。大家首先想到的是第一梯队，信息科技，其实包括两大主要产业，硬件制造和软件工程。硬件和软件，雇佣的人数和创造的产值，在整个社会中占比非常小，这样一个小的行业，能够拉动整个经济的发展，还是在于对生产力的提高。

对于生产力的提高，主要分成两个步骤：首先扩散到第一梯队，然后扩散到第二梯队。扩散到第一梯队，对于资本和密度相对来说比较低，比较容易渗透的行业，首先进行渗透，使它转型升级。这些行业主要是以服务业为主，这就是2015年3月两会提出的互联网+概念。

现在其实最高的增长速度，我们发现已经到增长瓶颈。经常说软升级，组织架构的调整，它的技术对于服务业的渗透，发现最快的增长阶段好像已经过去，那么这就是互联网+。

真正重头戏，就是第三梯队，资本和技术密度比较高的传统大行业。这些行业以传统制造业为主，这些行业很难被渗透，但是一旦技术渗透到这些行业，对于经济推动是长远而深刻的，直到今天，美国最强的发展动力，还是来自于高端制造业的动力。交易设备、专用设备制造业、机器人制造、新能源汽车等等，这些都是制造业为主。

把美国和中国的产业结构放在一块对比。美国的产业结构当中，生产型服务业占比远远高于中国，生产型服务业包括两块：第一，技术型服务业，包括咨询、科研等。第二，金融服务业，包括保险行业等。所以，抓住这样一个投资主线，我相信不管投资还是经济发展，都能看到一个非常长远的线索，而不会被短期经济波动或者资本市场的波动而左右。

我们相信只要以不平衡为着手点，解决不平衡这个主要矛盾，那么整个中国社会的发展，是非常光明的，我们必定能够实现富强、民主、文明和谐的社会主义现代化强国的目标。